Tipos de Estrategias de Salida para Inversores en Startups

En el dinámico mundo de las startups, el objetivo principal de todo inversor es obtener un rendimiento del capital aportado. Sin embargo, el camino hacia esa meta no siempre es lineal. La inversión en startups es ilíquida, ya que son inversiones a largo plazo sin un valor de liquidación diario. Por ello, es crucial que los emprendedores proporcionen a sus inversores ventanas de liquidez, entendidas como oportunidades de salida en un momento determinado. Un "exit" o salida es el proceso por el cual los inversores venden sus participaciones con el objetivo de obtener rentabilidad, aunque en una desinversión, se pueden obtener tanto pérdidas como beneficios.

La elección del tipo de "exit" para una startup depende de su estrategia, estado financiero, objetivos a largo plazo y el interés de los inversores y fundadores. Si optas por la financiación privada, es importante que tengas en mente posibles estrategias de salida desde ese momento, no porque planees un "exit" temprano, sino porque esto te permitirá tomar decisiones estratégicas para maximizar el valor de tu startup y, por tanto, el retorno de la inversión.

En el mundo del venture capital y la inversión en startups, el plan de salida (o "exit strategy") no es una simple formalidad: constituye el núcleo de toda decisión de inversión. Sin un "exit" bien diseñado, incluso un proyecto prometedor puede dejar al inversor atrapado sin liquidez ni rendimiento.

Una “exit strategy” es un plan predefinido mediante el cual el inversor recupera su capital vendiendo la participación en la empresa, idealmente por un precio superior al invertido. Esto puede hacerse mediante adquisición, oferta pública inicial (OPI/IPO), recompra de participaciones o liquidación.

Factores Clave a Considerar en una Estrategia de Salida

Al evaluar las opciones de salida, es fundamental considerar diversos factores para tomar decisiones estratégicas informadas:

• Ciclo de vida de la startup: Salir demasiado pronto puede dejar valor sin capturar; esperar demasiado puede exponer a riesgos como saturación de mercado o falta de financiación.
• Condiciones del mercado: En mercados alcistas y con apetito por startups, se favorecen OPI y adquisiciones a mejores valoraciones.
• Objetivos del inversor: Algunos tienen un horizonte corto y buscan liquidez rápida; otros prefieren acompañar el crecimiento a largo plazo.
• Equipo sólido y experimentado: Contar con un equipo con experiencia en procesos de salida es crucial. También es beneficioso contar con profesionales externos para etapas avanzadas, como abogados especializados, bancos de inversión, asesores financieros o boutiques de asesoría de M&A.
• Análisis de contingencias: Antes de iniciar el proceso, es relevante analizar posibles contingencias (fiscales, de personal, legales, financieras, etc.) que pudieran afectar la operación en fases avanzadas.
• Comunicación transparente: Mantener informados a los inversores sobre la situación de la empresa y el proceso de salida fomenta la confianza y alinea a los socios, reduciendo tensiones.
• Propuesta de valor y diferenciación: Una propuesta de valor sólida y un producto o servicio único fortalecen la posición de negociación, permitiendo argumentar por condiciones favorables como un precio más alto.
• Sostenibilidad y escalabilidad: Demostrar la sostenibilidad y escalabilidad del modelo de negocio a través de métricas sólicas y buenos "unit economics" alivia las preocupaciones de los inversores sobre los riesgos asociados a la adquisición.

El mercado cambia: tipos de cambio, apetito inversor, entorno económico. Por ello, la diversificación de opciones puede ser una estrategia prudente, brindando flexibilidad y una red de seguridad si una opción no resulta viable.

Es importante construir relaciones a largo plazo con potenciales compradores, por ejemplo, captándolos como clientes, así comprobarán el verdadero aporte de valor de tu empresa. Adicionalmente, se debe analizar en profundidad el mercado objetivo, incluyendo operaciones de M&A, empresas cotizadas y métricas de competidores (ventas, EBITDA, etc.), lo que atraerá inversores interesados en analizar la oportunidad. Fuentes como Crunchbase, Expansión o Web Capital Riesgo pueden ser útiles para estimar el múltiplo medio de ventas o EBITDA que podría obtener un inversor.

Uno de los principales factores para realizar un análisis de la valoración de manera correcta es revisar el comportamiento histórico de las valoraciones en el sector y cómo han evolucionado a lo largo del tiempo. Además, evaluar la capacidad de la empresa para innovar y su diferenciación respecto a competidores puede afectar directamente al potencial de crecimiento a largo plazo. Si un inversor entra en una empresa sobrevalorada, por mucho que haga un buen "exit", será complicado sacar un buen múltiplo.

Tipos de Estrategias de Salida

Existen diferentes tipos de estrategias de salida que los inversores pueden considerar:

1. Adquisiciones (Fusiones y Adquisiciones - M&A)

Las adquisiciones son una forma común de salida para los inversores en startups. En este enfoque, una empresa más grande compra la startup, generalmente para obtener acceso a su tecnología, talento o mercado. Esto permite a los fundadores y a los inversores obtener un retorno relativamente rápido de su inversión, proporcionan liquidez inmediata y pueden ofrecer una prima sobre el valor de mercado de la startup.

Los inversores deben identificar posibles adquirentes y mantener abiertas líneas de comunicación para aprovechar estas oportunidades cuando surjan. En España, hasta finales de 2021 hubo 250 operaciones de M&A, algunas de ellas fueron Idealista (1.320 M€) o Privalia (500 M€). Un ejemplo más reciente es la compra de Waynabox por Atresmedia.

Los compradores pueden ser:

• Financieros: Tales como fondos de capital privado o Family Offices. Estos inversores se centran en adquirir compañías para mejorar su crecimiento antes de venderlas o sacarlas a bolsa. Suelen buscar empresas con un alto potencial de crecimiento o eficiencia operativa. Algunos inversores internacionales realizan operaciones de "buy and build", con la compra de compañías más pequeñas para ir integrándolas y crear una compañía de gran tamaño.
• Estratégicos: Como "corporates", algunas empresas estratégicas o grupos empresariales. Este perfil de inversor adquiere otras empresas como parte de su estrategia de crecimiento o diversificación.

En estas operaciones puedes encontrarte distintos tipos de pagos, por ejemplo, en efectivo, en participaciones, mixto o mediante deuda.

En caso de "Earn-Out" (acuerdo en el que una parte del precio de compra se paga en función del rendimiento futuro de la empresa adquirida, vinculado normalmente a los años del compromiso de permanencia) o pago diferido (una parte del precio de compra se paga en una fecha futura, independientemente del rendimiento de la empresa), es fundamental definir quién recibiría primero el capital.

Drag along y Tag along. DERECHO MERCANTIL

El derecho de arrastre (Drag Along) es una cláusula habitual en el Pacto de Socios y da derecho a uno o varios socios, en caso de recibir una oferta de compra de participaciones, y siempre que se den ciertas condiciones (por ejemplo, un precio mínimo determinado), a obligar al resto de socios a vender las suyas hasta completar la oferta de compra.

2. Salida a Bolsa (Oferta Pública Inicial - OPI)

Para algunas startups, una salida a bolsa puede ser la estrategia de salida más lucrativa. En este caso, la startup se convierte en una empresa pública y sus acciones se cotizan en bolsa. Esto proporciona liquidez a los inversores y puede mejorar la capacidad de la empresa para atraer talento y establecer asociaciones estratégicas.

Los inversores deben trabajar con asesores financieros y legales para preparar la empresa para la oferta pública inicial (OPI) y cumplir con los requisitos regulatorios.

Un ejemplo español es Flywire, el tercer unicornio español, creado en 2009 por Iker Marcaide, que alcanzó esta condición en 2020. En 2021 se convirtió en la primera compañía española en cotizar en el Nasdaq, con una capitalización de 3.000 M$.

En España, el BME (Bolsas y Mercados Españoles) lanzó en primer lugar el BME Growth (antiguo MAB) para Pymes en expansión, donde cotizan compañías como Indexa Capital Group o Energy Solar Tech. Luego crearon el llamado “entorno premercado”, y recientemente han presentado BME Scale, para startups con un historial de crecimiento ya probado.

3. Recompras

En algunos casos, una startup puede recomprar las acciones de sus inversores como parte de una estrategia de salida. Esto puede ocurrir cuando la empresa ha alcanzado un cierto nivel de éxito y desea mantener el control sobre su dirección futura. Esto permite a los fundadores y a los empleados iniciales obtener un retorno sobre su inversión sin vender la empresa por completo.

Los inversores deben considerar las implicaciones fiscales y financieras de una recompra antes de aceptar la oferta.

Un ejemplo es Codigames, cuyos fundadores, para revertir la situación del "captable" en 2019 y dar la oportunidad de salida a los inversores, aprovecharon la oportunidad para recomprar gran parte de la compañía a los socios inversores. Se trata de una compraventa de participaciones existentes entre inversores privados. En este caso la empresa no recibe dinero, ya que va directamente a quien vende las participaciones, es decir, a los inversores privados o a los "founders". Esta operación suele darse en una ronda (junto con la inversión en primario) y es la salida más típica en los "business angels".

Para inversores, es más barato comprar participaciones existentes que participaciones nuevas en ampliaciones de capital.

4. Liquidación

La liquidación se considera la estrategia de salida menos preferida, pero es necesaria como contingencia si el proyecto no funciona. Este proceso implica liquidar los activos de la empresa y pagar las deudas pendientes. Cerrar una empresa de manera ordenada puede minimizar las pérdidas y cumplir con las obligaciones legales y financieras.

Estrategias de Financiamiento y su Impacto en la Salida

Las rondas de financiación son hitos en los que la compañía capta capital de los inversores, generalmente de varios al mismo tiempo. Son puntos de inflexión en el crecimiento de la compañía, ya que determinan su valor.

El dinero que uno o varios inversores confían se destina a desarrollar el producto, servicio o actividad, e impulsar el crecimiento y expansión nacional e internacional. Los inversores que participan esperan un retorno de la aportación económica invertida.

Rondas de Financiación y Etapas de Crecimiento

La capacidad inversora influye a la hora de invertir en una etapa u otra: a medida que la empresa crece, capta cantidades cada vez mayores de dinero, por lo que no todos los inversores pueden participar en las fases más avanzadas.

A lo largo de su vida, la startup pasa por diferentes etapas en las que el negocio evoluciona y las necesidades de financiación varían:

1. Inversión inicial y presemilla: El emprendedor suele recurrir a sus propios fondos y a las 3F (family, friends and fools) para dar forma a su modelo de negocio. Los primeros inversores profesionales, como aceleradoras, incubadoras y algunos "business angels", ayudan a los emprendedores a crecer a cambio de una porción en el capital social.
2. Fase semilla: La compañía tiene el producto terminado y lanzado, además de un modelo de negocio definido, y comienza a vender. Los "business angels" y plataformas de "equity crowdfunding" suelen participar. También se suelen solicitar préstamos participativos.
3. Crecimiento (Rondas A, B, C, D…): Cuando las ventas comienzan a ser estables, la compañía necesita hacer crecer el negocio. El objetivo de estas rondas es captar cantidades mucho mayores de capital, generalmente de fondos de capital riesgo.

Mecanismos Clave de Financiamiento

Notas Convertibles

Las notas convertibles son instrumentos financieros utilizados por startups para obtener financiación en sus etapas iniciales. Consisten en préstamos que, bajo ciertas condiciones, se convierten en participaciones o acciones de la empresa. Esto permite a las startups recibir capital sin necesidad de una valoración inmediata, posponiendo la dilución de los fundadores hasta una ronda de inversión futura.

Ventajas de las notas convertibles:

• Rapidez y simplicidad: Facilitan una negociación más ágil al evitar la necesidad de una valoración inmediata de la empresa.
• Costes reducidos: Menores gastos legales y administrativos en comparación con una ronda de financiación tradicional.
• Flexibilidad: Permiten a las startups captar fondos sin precisar una valoración inmediata, lo que es útil en etapas tempranas.

Desventajas de las notas convertibles:

• Incertidumbre en la dilución: La falta de una valoración inicial puede generar incertidumbre sobre el porcentaje de participación que obtendrán los inversores al convertir la nota.
• Riesgo de intereses divergentes: Los inversores con notas convertibles pueden preferir valoraciones más bajas en rondas futuras para maximizar su participación, lo que podría no alinearse con los intereses de los fundadores.

Es fundamental contar con asesoría legal al utilizar notas convertibles, ya que su correcta estructuración y comprensión de las implicaciones fiscales y jurídicas son esenciales para evitar conflictos futuros y asegurar que los términos sean favorables y claros para todas las partes involucradas.

Tabla de Tipos de Inversores y sus Etapas de Inversión

Preparación para una Ronda de Inversión y Estrategias de Salida

Levantar una ronda de inversión requiere tiempo, esfuerzo y una sólida preparación, siendo clave tener una estrategia adecuada para optimizar el levantamiento de capital y cerrar acuerdos con inversores de manera eficiente. Involucra aspectos financieros, legales y estratégicos. Se debe desarrollar una propuesta de valor clara que resuene con los potenciales inversores.

El Plan Financiero y la Valoración Correcta

Un plan financiero sólido debe incluir proyecciones a medio y largo plazo, estimaciones de ingresos, gastos operativos y crecimiento. Es importante incluir escenarios optimistas, realistas y conservadores para poder anticiparse a las variaciones del mercado. La claridad y el realismo del plan financiero son factores influyentes en la decisión de los inversores. Asegúrate de ser transparente en cuanto a gastos planificados y previsiones para generar confianza.

La valoración de tu startup dependerá de una combinación de factores como la etapa en la que se encuentra, el potencial de crecimiento, el mercado meta y la tecnología. Conseguir una valoración justa es clave para no diluir excesivamente tu participación en rondas iniciales. Buscar asesoría externa o utilizar fórmulas de métricas conocidas como comparables de mercado o modelos de flujo de caja descontado puede ayudarte a definir un precio adecuado para la participación en tu empresa.

El Pitch: Cómo Presentar tu Proyecto a Inversores

Un "storytelling" efectivo debe recorrer el camino desde la identificación del problema hasta la solución que propone tu startup. Inicia con una historia que conecte emocionalmente con los inversores, mostrándoles cómo el proyecto ayuda a resolver una necesidad clara.

Un "pitch" efectivo es claro, conciso y concreto. Estructúralo en partes: problema, solución, mercado, modelo de negocio, equipo y proyecciones financieras. Cada una de estas piezas debe estar bien alineada para ofrecer una visión global del potencial de la empresa. Incluye métricas clave, pero también destaca el valor del equipo. Los inversores buscan proyectos sólidos, pero también personas capaces detrás de ellos.

Importancia del Pacto de Socios

Un pacto de socios es un acuerdo privado y vinculante entre los fundadores y/o inversores de una startup que establece las normas internas de funcionamiento, las relaciones entre los socios y la gestión de posibles conflictos. Este documento complementa los estatutos sociales y es esencial para asegurar la estabilidad y el crecimiento ordenado de la empresa.

En líneas generales, se regulan aquellas situaciones que tienen consideración de evento de liquidez y, en el caso que se den las mismas, se regula el mecanismo por el cual se produce la desinversión y las formas de valoración de la misma. Al respecto y desde el punto de vista del inversor, hemos de tener en cuenta que cuantas más situaciones tengan la consideración de evento de liquidez, mejor para sus intereses, incluida la posibilidad de establecer un cajón de sastre o fórmula abierta que recoja cualquier posibilidad que suponga una entrada de capital determinada. Por otra parte y desde el punto de vista del fundador, es interesante delimitar claramente qué situaciones tienen la consideración de evento de liquidez. En este caso una fórmula muy abierta puede tener connotaciones negativas para la futura entrada de nuevos inversores.

Establecer cláusulas que prevean estrategias de salida para inversores es interesante por cuanto es una fórmula atractiva para atraer capital.

Principales cláusulas en un pacto de socios relacionadas con la salida:

• Derecho de arrastre (drag along): Permite que, en caso de una oferta de compra por parte de un tercero, los socios mayoritarios puedan obligar a los minoritarios a vender sus participaciones en las mismas condiciones, facilitando la venta total de la empresa.
• Preferencia de liquidación: Otorga a ciertos socios, generalmente inversores, el derecho a recuperar su inversión inicial (a veces multiplicada por un factor acordado) antes de que los demás socios reciban cualquier cantidad en caso de liquidación o venta de la empresa.
• Derecho de acompañamiento (tag along): Garantiza que, si un socio mayoritario vende su participación a un tercero, los socios minoritarios tengan la opción de unirse a la venta en las mismas condiciones, protegiendo sus intereses.
• Cláusulas de permanencia y no competencia: Establecen compromisos de los socios respecto a su dedicación a la empresa y restricciones para evitar que compitan con la startup durante un período determinado.

Aspectos Legales para Inversores Extranjeros

Para que inversores extranjeros puedan operar en España, es fundamental obtener un Número de Identificación Fiscal (NIF) o un Número de Identificación de Extranjero (NIE), según corresponda. Existe también una opción para aquellos inversores extranjeros no residentes en España, conocida como NIF M, que puede obtenerse a través de un notario.

Los inversores extranjeros pueden otorgar poderes notariales a representantes en España para que realicen trámites en su nombre, incluyendo la obtención del NIF/NIE y la gestión de inversiones. Es importante que estos poderes estén debidamente legalizados o apostillados y, en su caso, traducidos al español.