Fondos de Búsqueda (Search Funds): Una Oportunidad de Inversión y Emprendimiento para PYMES en España

Los «search funds» o fondos de búsqueda son una forma específica de estructura de inversión utilizada para adquirir y administrar pequeñas y medianas empresas (PYMEs) con un enfoque en el crecimiento y la creación de valor a largo plazo. Este modelo de emprendimiento por adquisición aúna a uno o dos emprendedores con un grupo de inversores, generalmente empresarios y directivos, con el objetivo de hacer una única inversión en una pyme y liderar su crecimiento. El concepto surgió a principios de los años 80 en Stanford y se ha expandido desde Estados Unidos hacia otras regiones como España y América Latina.

El Origen y la Evolución de los Search Funds

La historia de los search funds comienza a mediados de los años 80 en la Stanford Graduate School of Business. Allí, los profesores H. Irving Grousbeck y Charles Holloway detectaron una tensión clara: muchos de sus estudiantes de MBA querían ser propietarios, pero carecían del capital, la idea disruptiva o el apetito de riesgo necesarios para lanzar una startup desde cero. Así, formularon una pregunta radical para la época: ¿Y si un MBA con talento e integridad pudiera comprar una pequeña empresa existente, dirigirla y hacerla crecer sin empezar desde cero?

De esa pregunta nació el modelo moderno de search fund: levantar un pequeño fondo para financiar la búsqueda (salario y gastos durante 18-24 meses), identificar una empresa pequeña, rentable y estable, levantar capital de adquisición de esos mismos inversores, combinándolo con deuda bancaria y financiación del vendedor, asumir el rol de CEO y crear valor desde el primer día. El modelo fue creado en 1984 por el profesor de Stanford H. Irving Grousbeck, siendo apoyado y potenciado desde sus inicios por la Universidad de Harvard.

Desde su creación, se han levantado más de 300 vehículos alrededor del mundo con la misma filosofía: localizar, invertir y hacer crecer pequeñas compañías no cotizadas.

España: El Epicentro Europeo de los Search Funds

España es el país europeo más activo en fondos de búsqueda o "search funds" y el tercero a nivel global. Según los informes de Stanford e IESE, nuestro país compite por la "pole position" mundial en dura pugna con Estados Unidos y México, estandartes del éxito de esta modalidad de inversión. El fenómeno de los search funds no llegó con fuerza a España hasta 2017. Desde entonces, su ritmo de crecimiento es vertiginoso. Cada año nacen entre 8 y 10 nuevos vehículos en nuestro país gracias al apoyo de un estable y creciente grupo de inversores privados nacionales y europeos, cautivados por un modelo que se enseña en reputadas escuelas de negocios y atraídos por su gran rentabilidad.

El IESE Business School se sitúa como principal valedor y difusor de este modelo en España. Hoy todos los MBAs salen sabiendo que esta opción existe. A eso se suma una base creciente de inversores -privados e institucionales- y una realidad estructural difícil de ignorar: la falta de relevo generacional en miles de pymes.

¿Por qué tienen sentido los search funds en España?

La fiebre por este fenómeno se explica por sus extraordinarios y consistentes retornos del 30% logrados en Estados Unidos, pero también por la mayor inquietud emprendedora en España y el creciente número de pymes que afrontan una situación delicada en el momento de su sucesión. España se está consolidando como uno de los principales mercados a escala global debido, entre otras razones, a un tejido empresarial cimentado en pymes, una mentalidad claramente emprendedora y las necesidades de crecimiento, transformación o transición generacional de numerosas empresas a la hora de afrontar nuevas etapas de desarrollo.

Los search funds están llamados a jugar un papel muy relevante en el relevo generacional de las pequeñas y medianas empresas españolas.

Fases de un Search Fund

El conjunto del proceso de un search fund se puede dividir en cinco fases:

1. Fase de Levantamiento de Capital para la Búsqueda: Una vez que el 'searcher' toma la decisión de crear el vehículo, ha de conseguir el dinero suficiente para abordar con éxito la búsqueda de la compañía objetivo. Esta fase suele tardar una media de seis meses y, en ella, el 'searcher' ha de convencer a una media de 15 inversores que le acompañarán durante el proceso, obteniendo con ello una opción para participar en la posterior compra. El capital suele oscilar entre los 300.000 y los 600.000 euros.
2. Fase de Búsqueda: Suele durar un periodo de dos años y se caracteriza por el desarrollo del 'pipeline' de potenciales empresas mediante intermediarios y red propia, así como el análisis de las diferentes compañías, selección y negociación. Durante este tiempo, se analizan miles de compañías a través del Registro Mercantil, estudiando estados financieros, sectores y localización, y contactando directamente con empresarios.
3. Fase de Levantamiento de Capital para la Compra: Una vez localizada la compañía objetivo y negociada la compra, el 'searcher' necesita cerrar el libro, acompañándose de aquellos inversores que ya inicialmente participaron y tienen la opción de seguir, así como de nuevos inversores. El análisis y negociación son claves a la hora de poder seguir adelante con el proyecto.
4. Fase de Gestión y Creación de Valor: Con una duración estimada de entre cuatro y seis años, en esta fase se ha de desarrollar y ejecutar un plan estratégico. Son claves tanto los acuerdos de continuidad alcanzados con los antiguos propietarios como la profesionalización de la misma, contando con un nuevo equipo gestor liderado por el 'searcher' y acompañado de un consejo de dirección o asesor en el que participan los nuevos accionistas.
5. Fase de Desinversión: Con una duración media de seis meses, una vez alcanzados determinados objetivos se inicia el proceso de venta de la compañía. Durante esta fase, a la búsqueda de potenciales compradores se unen la preparación de la compañía para la venta, la organización de un proceso competitivo y, finalmente, la negociación y cierre.

Características del 'Searcher' y la Compañía Objetivo

El 'Searcher'

• Normalmente se trata de profesionales con edad media de 35 años, graduados en un MBA de primer nivel (91%), con un claro espíritu emprendedor y capacidad de liderar equipos.
• Han de tener un profundo conocimiento del modelo de 'search fund' y suelen tener experiencia previa en los mundos de inversión/ 'corporate finance' o consultoría.
• El espíritu emprendedor es clave, ya que la creación y desarrollo del vehículo supone una decisión de vida y un compromiso a largo plazo.

Compañías 'Target'

Los requisitos que se les piden a las empresas son:

• Ventas recurrentes demostrables.
• Base de clientes y proveedores fragmentados.
• Sector estable con cierto potencial de crecimiento por optimización.
• Barreras de entrada.
• El EBITDA debe estar entre uno y 3,5 millones de dólares, con márgenes EBITDA de más del 15%.
• Escaso apalancamiento y flujos de caja positivos y recurrentes que permitan acceder a deuda.
• Deben ser compañías con bajo 'capex'.

Estadísticamente, el precio medio de compra ha sido de 11 millones de dólares, en compañías con facturación media de ocho millones de dólares y EBITDA medio de 2,4 millones de dólares, siendo el múltiplo de entrada histórico medio de 5,6 veces el EV/EBITDA.

Factores Clave del Éxito de los Search Funds

Los elevados retornos de los Search Funds se explican por diversas actuaciones:

1. Precio de Compra Atractivo: La negociación con el vendedor de la empresa es bilateral, no hay proceso competitivo. Los Search Funds compran empresas con un 50% de descuento en comparación con el IBEX, en media a 5,6 veces el EBITDA.
2. Apalancamiento con Deuda: Las empresas que se compran no tienen deuda. Los bancos han reconocido el modelo y sus buenos resultados, superando sus reticencias iniciales a financiar la compra de PYMES.
3. Mejora de la Gestión: El Searcher, con sus conocimientos, entusiasmo y energía, mejora la empresa, reduce gastos, incorpora sistemas de control y reporting, racionaliza las operaciones e incorpora tecnología. Ejecuta un ambicioso plan estratégico que permite a la empresa crecer en ventas y beneficios.
4. Acompañamiento de Inversores Expertos: El Searcher está acompañado durante la gestión por un grupo de inversores experimentados, incluyendo fondos especializados en Search Funds o directivos que han liderado los mejores fondos del mercado.
5. Crecimiento Inorgánico: El Searcher busca oportunidades de crecimiento a través de la compra de otras empresas complementarias.
6. Incremento del EBITDA: La buena gestión permite subir la empresa a una categoría de múltiplos superior, en la que ya hay competencia por comprarla y pujan por ella grupos industriales extranjeros y fondos de capital riesgo.

Actores Relevantes en el Mercado Español

En el mercado español, el crecimiento ha sido exponencial, impulsado en gran parte por las escuelas de negocio. El IESE Business School ha jugado un papel central. Además de emprendedores y inversores individuales, poco a poco se van incorporando al mercado español de search funds nuevos fondos e inversores no sólo privados, sino también vehículos especializados en este nicho de negocio. El más veterano es Istria Capital, el primer private equity especializado en search funds creado en Europa a finales de 2018, promovido por dos españoles, Ignacio Olavarría y Simón Bores, y actualmente uno de los líderes en Europa.

En 2021 se levantaron 12 search funds en España y se realizaron 8 adquisiciones con un volumen cercano a los 100 millones de euros. Olavarría y Bores reconocen que cada vez les contactan más emprendedores interesados en explorar esta alternativa. "Sería razonable esperar que durante los próximos años apareciesen alrededor de 15 nuevos search funds al año y se cerrasen alrededor de 10-15 adquisiciones."

Ejemplos de Search Funds en España

• Ariol Capital: Fundado por Marc Bartomeus, fue el primer fondo de búsqueda español, creado hace una década. Es el único que ha cubierto el ciclo de vida completo: búsqueda, adquisición, crecimiento y desinversión. En plena pandemia, este fondo pionero vendió su compañía participada Repli, especializada en envasado de plásticos y adquirida en 2014, al grupo Berlin Packaging con grandes plusvalías.
• Surca Capital: Dirigido por Edgar Company, está en búsqueda activa desde septiembre de 2021. Su foco son empresas solventes con ventas de hasta 25 millones de euros y su fondo cuenta con compromisos de hasta 30 millones de euros.
• Leaseir Technologies: Ignacio Ortiz, Co-CEO, optó por esta vía para convertirse en empresario, lanzando un search fund en 2021 y contactando con unas 2.000 empresas en su proceso de búsqueda.
• Atiud: Fundada por Juan Luis Manaute en 2020 como sociedad de inversión especializada en search funds, startups y pymes, busca empresas con EBITDA entre uno y tres millones de euros, cubriendo una franja desatendida por el capital riesgo tradicional.
• Seyses: George Berczely, CEO, adquirió esta empresa hace dos años y medio, con un modelo de valoración de múltiplos de EBITDA de entre cuatro y seis para compañías con EBITDA de uno a tres millones.
• Quo Inversión: Co-fundado por Ariadna Cañellas y Narcis Feliu de la Peña, adquirieron Hermex, una empresa familiar de equipamiento y material escolar, con la misión de preservar su legado y facilitar una transición exitosa.

El Modelo "Self-funded": Una Alternativa Flexible

Existe también la opción de un "search fund self-funded", donde la búsqueda no cuenta con un fondo institucional detrás, sino que es financiada con recursos propios del emprendedor y, llegado el momento, apoyada por inversores privados. Este modelo ofrece mayor libertad para negociar sin presiones, avanzar al propio ritmo y elegir empresas más pequeñas, más cercanas a la realidad de la pyme española. Un ejemplo es Henry Berczely, quien optó por esta vía para adquirir la Escuela Madrileña de Decoración, ahora IDEQUO.

En un mundo aún dominado por hombres, algunas mujeres empiezan a encontrar su hueco. Es el caso de Ariadna Cañellas, cofundadora de Quo Inversión.

Riesgos y Consideraciones Legales

Aventurarse en este modelo de emprendimiento también conlleva riesgos. Enrique Aguado, managing director y responsable de M&A y mercado de capitales de Interpath, explica que, aunque reducido, hay un coste que asume el inversor, negociable, y que sirve para financiar la fase de análisis y, si se avanza con un target, en la fase de due diligence. "Los equipos del search fund suelen ser generalistas no especializados en los sectores en los que invierten. El proceso de aprobación de las inversiones suele ser más lento que el de un fondo de Private Equity (PE), lo que limita su agilidad y por tanto el tipo de operaciones que pueden hacer. No hay diversificación en la inversión ya que se compra una única compañía", explica este experto.

Desde el punto de vista legal, Luis Carvajal, socio de RSM Spain, recomienda que el searcher analice su situación laboral y jurídica de forma integral, teniendo en cuenta tanto las implicaciones fiscales como las consecuencias a medio y largo plazo que puede conllevar el cambio de rol. Asimismo, dado que en este tipo de operaciones los antiguos propietarios suelen continuar vinculados a la empresa, subraya la importancia de establecer desde el inicio reglas claras en la nueva relación.

En definitiva, los search funds representan una vía dinámica de emprendimiento basado en adquisición, especialmente relevante para fundadores hispanos que buscan generar impacto y escalar en empresas establecidas. En un país como España, con un amplio tejido empresarial que ha de afrontar una nueva fase de transformación, es lógico pensar que el desarrollo de vehículos tenderá a incrementarse de forma muy significativa en los próximos años.